研究結(jié)論
事件：北京時(shí)間11 月4 日，美聯(lián)儲(chǔ)公布最新利率會(huì)議決議：基準(zhǔn)利率繼續(xù)維持0~0.25%不變；資產(chǎn)購(gòu)買從本月開始將對(duì)美國(guó)國(guó)債和MBS 的購(gòu)買規(guī)模分別減少100 億美元和50 億美元。
Taper 進(jìn)入落地實(shí)操階段，對(duì)流動(dòng)性沖擊幅度有限。以此次議息會(huì)議為標(biāo)志，Taper 正式開啟，時(shí)點(diǎn)和節(jié)奏均符合市場(chǎng)此前建立的政策預(yù)期，屬預(yù)期中的靴子落地。此前美聯(lián)儲(chǔ)每月增持800 億美元國(guó)債和400 億美元MBS，taper操作后，每月美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)國(guó)債和MBS 購(gòu)買分別減少100 億美元和50 億美元，后續(xù)縮減速度會(huì)根據(jù)經(jīng)濟(jì)情景適當(dāng)調(diào)整。Taper 對(duì)市場(chǎng)的影響主要在政策信號(hào)出現(xiàn)到政策一致預(yù)期形成—落地的過(guò)程，因此2021Q1 利率上行與taper預(yù)期的出現(xiàn)不無(wú)關(guān)聯(lián)。
但是在實(shí)操階段，如果美聯(lián)儲(chǔ)按照既定節(jié)奏每月減少150 億美元資產(chǎn)購(gòu)買，在2022 年中完成taper，那么2022 全年美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)資產(chǎn)購(gòu)買向市場(chǎng)投放的流動(dòng)性，相較于2021 年共計(jì)減少1.17 萬(wàn)億美元。但是也要注意到，美聯(lián)儲(chǔ)此前的資產(chǎn)購(gòu)買主要支持了美國(guó)政府債務(wù)融資(每月800 億美元的國(guó)債凈購(gòu)買)，伴隨2022 年美國(guó)財(cái)政赤字、國(guó)債凈發(fā)行的縮減(赤字約減少1.85 萬(wàn)億美元)，taper 與國(guó)債凈供給減量加總對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性影響近乎中性。
2022 年加息的一致預(yù)期確立，加息預(yù)期證實(shí)/證偽對(duì)市場(chǎng)影響關(guān)鍵。在Taper靴子落地后，下一個(gè)關(guān)鍵的政策預(yù)期是對(duì)加息的判斷。8 月份以來(lái)，在通脹持續(xù)超預(yù)期的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)加息點(diǎn)陣圖調(diào)整，引導(dǎo)市場(chǎng)快速建立起2022年內(nèi)進(jìn)入加息通道的一致預(yù)期。聯(lián)邦基金利率期貨隱含的2022 年加息概率已經(jīng)上升至95%?？梢哉f(shuō)，加息已經(jīng)成為了當(dāng)前市場(chǎng)關(guān)于2022 年的宏觀預(yù)期和資產(chǎn)配置判斷的關(guān)鍵前置條件。
但我們回溯歷史，可以發(fā)現(xiàn)過(guò)早地預(yù)判美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入加息通道，是金融市場(chǎng)最容易犯下的一類錯(cuò)誤。2000 年至今的幾輪降息—加息周期當(dāng)中，市場(chǎng)一致預(yù)期都曾經(jīng)多次提前預(yù)判加息的啟動(dòng)，而最終加息的啟動(dòng)則大幅度滯后于市場(chǎng)建立一致預(yù)期的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。當(dāng)前啟動(dòng)加息敘事的關(guān)鍵決策依據(jù)在通脹高企的風(fēng)險(xiǎn)，但是在基數(shù)效應(yīng)、供給瓶頸隨時(shí)間緩釋、住房項(xiàng)滯后于房?jī)r(jià)周期在2022年后半段增速下行等假設(shè)下，2022 年通脹走勢(shì)更有可能呈現(xiàn)前高后低的趨勢(shì)，而2022H1 啟動(dòng)加息將會(huì)與taper 操作同步，出現(xiàn)雙重緊縮，對(duì)金融市場(chǎng)穩(wěn)定性形成較為嚴(yán)重的考驗(yàn)。因此如果通脹在2022 年走勢(shì)前高后低，那么宏觀環(huán)境對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的加息操作來(lái)說(shuō)難度較大，這意味著市場(chǎng)當(dāng)前可能較大幅度高估了2022 年加息的概率。
加息預(yù)期的證實(shí)與證偽，影響到美股市場(chǎng)后續(xù)走勢(shì)的判斷。2022 年標(biāo)普500行情主要受到盈利增長(zhǎng)的支撐，估值貢獻(xiàn)為負(fù)，如果加息預(yù)期在未來(lái)扭轉(zhuǎn)，可能改變這一情形。同時(shí)，對(duì)新興市場(chǎng)股市、匯率的看空也是2021 年較為一致的觀點(diǎn)，在2022 年美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策緊縮節(jié)奏不及預(yù)期的情形下，也將會(huì)對(duì)其他經(jīng)濟(jì)體貨幣政策決策自由度、匯率、股市產(chǎn)生外溢性影響，新興市場(chǎng)承受的緊縮壓力會(huì)得到較大幅度的緩解。
風(fēng)險(xiǎn)提示： 海外通脹中樞持續(xù)超預(yù)期的可能性。
（文章來(lái)源：東方證券）
標(biāo)簽： 美聯(lián)儲(chǔ) 落地 TAPER 加息 一致 預(yù)期 靴子 宏觀經(jīng)濟(jì) 購(gòu)買 Taper
